10月30日晚间，万科（000002.SZ；02202.HK）发布的2025年三季报显示，公司亏损幅度进一步扩大，经营状况仍深度承压。

据财报数据，今年第三季度，万科实现营业收入560.65亿元，同比下降27.30%；归母净利润-160.69亿元，同比下降98.61%；扣非归母净利润-148.95亿元，同比下降117.30%。这也是2023年第四季度以来，公司连续第八个季度录得亏损。

连续亏损，毛利率下滑

万科将第三季度净亏损160.69亿元归结于开发业务规模下滑，毛利率仍处低位，新增计提存货跌价准备，以及部分资产交易和股权处置的交易价格低于账面值等。

其中拖累因素较大的是计提减值。三季度，万科计提各类减值准备合计94.01亿元，直接导致归母净利润减少约83.09亿元。截至9月底，公司各项资产减值准备余额合计539.15亿元，较上半年增加了76.60亿元。这种情况较为罕见，万科过往在三季度做资产减值准备的动作幅度一直相对较小，而此举表明，公司面临的资产贬值压力或比之前财报显示的更为严重。

但若换个角度来看，万科何尝不是“壮士断腕”，用一次剧烈的“财务手术”切割掉沉重包袱，而这也是其走向困境反转过程中关键且必要的一步。

受三季度业绩拖累，今年1-9月，万科累计实现营业收入为1613.9亿元，同比下降26.61%；归母净利润为-280.16亿元，同比下降56.14%；扣非归母净利润为-264.86亿元，同比下降83.07%，亏损幅度持续扩大。

除表内主业承压外，期内公司投资收益亦亏损29.62亿元，其中对联合营企业的投资收益由上年同期亏损2.09亿元扩大至31.08亿元，表明其表外项目亏损同样严重，风险进一步显现。

同时，毛利率方面也出现疲软。公司整体税前毛利率为9.6%，扣除税金及附加后的毛利率为5.3%。其中，房地产开发业务的税前毛利率为7.8%，税后毛利率为2.0%，较上半年继续走低，盈利空间持续收窄。

现金流紧张，存巨额短债缺口

除业绩下滑外，万科的现金流状况更日趋紧张。截至9月底，其货币资金余额约为656.77亿元，较年初大幅减少224.86亿元，仅第三季度，公司便减少了83.25亿元，财务安全垫明显变薄。

现金流量表也清晰反映了万科的处境：前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为-58.89亿元，主要还是由于去库存困难导致回款受阻，期内其合同销售金额同比下降44.6%至1004.6亿元。同时，投资活动产生的现金流量净额同比下降51.04%至27.57亿元，主要是处置投资收到的现金也出现缩减。而筹资活动产生的现金流量净额为-203.21亿元，第三季度由于偿还债务增加，导致净流出近60亿元。

但债务到期的压力依旧未见减小。截至9月底，万科的短期借款、一年内到期的非流动负债合计1513.83亿元，尽管到期债务总量较上半年有所压降，由于货币资金降幅更大，现金短债比反倒由上半年的0.48倍降至0.43倍。若剔除银行存款受限资金等流动性较差的资金部分，公司短期偿债能力将被进一步削弱。

深铁持续输血与市场信心不足

从三季报看，在造血能力不足的情况下，万科化债的资金来源依旧是外部输血，尤其是大股东深铁集团以国企信用筹集的借款。

具体而言，前三季度公司合并报表内新增融资和再融资（不含股东借款）265亿元，而第三季度仅新增16亿元；深铁已累计提供291.3亿元股东借款，较8月底披露中报时增加了逾51亿元。

深铁最新的一次，也是年内第11次输血发生于10月29日，其向万科提供不超过22亿元借款，用于偿还后者在公开市场发行的债券本息，借款利率继续维持在2.34%。获得借款后，10月30日，万科宣布对“22万科07”公司债进行赎回并付息，债券余额为25亿元，票面利率3.35%。

通过借新还旧，万科虽然又一次化解了债务风险，并实现债务结构优化，但此举也消耗了公司本就紧张的自由现金流。为兑付“22万科07”，公司需自行支付3亿元本金差额及利息，令现金流加剧承压。

对万科来说，深铁继续提供股东借款，或许也在消除外界顾虑。10月13日，深铁董事长辛杰辞任万科非执董、董事长，市场曾担心这一意外变动会影响深铁对万科的救助力度。如今，深铁用行动做出了回应。

需要说明的是，在万科发布三季报后的次日，10月31日早盘，万科A股价一度跌至6.2元/股，为近52周新低，截至中午收盘，报于6.28元/股，涨幅0.16%。万科港股亦继续下跌。

即便有深铁持续信用背书，万科困境反转仍难预见，市场只能用脚投票。

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